Usuario
Contraseña USUARIO NUEVO
Usuario :    Informe económico - 31-5-06 . . .
 
 
 

Informe económico de los doctores Vicente Massot y Agustín Monteverde – 31-5-06

 

Compacto y destacado

 

Continúa el vertiginoso crecimiento de la deuda que contrae el BCRA para sostener la política de dólar alto.

 

• Si bien su Carta Orgánica le fija como propósito principal la defensa del valor de la moneda argentina, la autoridad monetaria se encuentra abocada a sostener artificialmente el dólar; es decir, a defender el valor de la moneda estadounidense.

 

Con sus permanentes intervenciones en el mercado cambiario el BCRA echa por tierra su mandato fundacional y se somete a los requerimientos del Ejecutivo, para darle soporte a la política de ingresos públicos (retenciones).

 

 A efectos de esterilizar parte de los pesos que emite para comprar dólares, el Central toma dinero a tasa de interés a través de diferentes instrumentos: LEBAC, NOBAC y operaciones de pase pasivas.

 

 El pasivo financiero del BCRA por estos conceptos representa ya el 29,2 % del total de los depósitos bancarios y el 51,2 % de las reservas internacionales.

o Esto significa que menos de la mitad de las reservas están bancadas con fondos propios. Y representa un riesgo en la eventualidad —hoy improbable— de una corrida bancaria.

o La magnitud de las colocaciones de los bancos en estos instrumentos y los retornos obtenidos —en el caso de las notas ajustables por tasa BADLAR la tasa final alcanza a 12,4 %— explica buena parte de la recomposición de los resultados operativos del sector financiero en el último año.

o Impulsados por el spread que conceden las tasas de los préstamos de consumo y de las colocaciones en el BCRA frente a las tasas negativas que pagan a los ahorristas, en el primer trimestre los bancos registraron su mayor nivel de rentabilidad desde 1997.

o La deuda por LEBAC y NOBAC ha aumentado 130 % ($ 18522 MM) respecto al stock a fin de 2004 ($ 14275 MM). La vieja historia: las colocaciones en el BCRA crecen más rápido que los préstamos (fundamentalmente de corto plazo y orientados más al consumo que a la inversión).

 

• El costo cuasifiscal significa unos $ 4400 MM al año. Es decir, subsidiar al dólar, pagando por él lo que no vale, insume el equivalente a construir unas 50000 viviendas sociales por año.

 

• Los menores ingresos por intereses que significa la caída de reservas por el pago al FMI y del stock de redescuentos ($ 6030 MM) por cancelaciones —frente a los crecientes costos financieros de las letras, notas y pases— comprometen la rentabilidad del BCRA. Buena parte de esa rentabilidad proviene del rendimiento de títulos públicos en cartera, pagado por el mismo Estado nacional.

 

• Las limitaciones a las exportaciones, su rezago frente al ritmo de las importaciones y la salida de capitales de la región provocarán una caída de hasta 9 % en el excedente cambiario de este año, lo que permitirá disminuir las intervenciones del BCRA.

 

 Las realidades de la política de desendeudamiento.

 

 A fines de 2001, la deuda externa totalizaba U$ 149000 MM.

 

 Hoy, luego del canje draconiano y la precancelación al FMI, representa unos U$ 140000 MM (incluye unos U$ 26000 MM de capital e intereses adeudados a los holdouts).

 

Pero no se consideran las obligaciones contingentes por demandas ante el CIADI y tribunales internacionales, que sumarían unos U$ 25000 MM.

 

Cuando hablamos de deuda externa nos referimos a acreencias de no residentes contra los sectores público, privado y financiero (sin contar el BCRA). De ese total corresponden al sector público U$ 65355 MM.

 

La deuda total del gobierno nacional, en manos de residentes tanto locales como extranjeros, sumaba U$ 148000 MM a marzo de 2005 (última cifra publicada).

 

La deuda cuasifiscal (BCRA) es hoy de unos U$ 12250 MM.

 

 

Creemos que la fuerte caída de días pasados, antes que marcar una corrección transitoria, puede configurar el inicio de un nuevo ciclo internacional —y que, como señalamos la semana pasada, no estará exento de puntuales rebotes.

 

• Los fondos de bonos y acciones emergentes sufrieron la semana pasada la mayor salida de capitales de los últimos dos años.

 

• En el último trimestre de 2005, al pronosticar una tasa internacional en el orden del 5 % para fines del verano, alertamos sobre el impacto claramente negativo que tendría sobre los mercados emergentes.

 

• Varios elementos se han conjugado para generar desconfianza respecto a la marcha de la economía global.

o El formidable crecimiento de los activos financieros, por encima de los activos físicos pese a los valores récords alcanzados por estos últimos.

o Los reducidos márgenes diferenciales entre los activos de mercados emergentes y los sujetos a menor riesgo, de países desarrollados.

o El reducido diferencial entre activos seguros de renta fija —bonos del Tesoro estadounidense— respecto a los títulos de renta variable.

o La incesante suba del petróleo durante los últimos cuatro años.

o El endeudamiento récord y las dificultades financieras de los EEUU para hacer frente a sus enormes déficits, fiscal y de cuenta corriente.

o La expansión monetaria con que se combatieron las crisis regionales de los últimos diez años.

o La expansión del crédito provocó un progresivo aumento de valor en las garantías y activos relacionados, lo que dio impulso adicional al crédito, generando una realimentación positiva.

 

• Los mencionados desequilibrios en los valores de los activos en algún momento, tarde o temprano, tienden a corregirse a través de una caída en los valores que vuelva a poner en línea los precios relativos.

 

A la hora de sobrevenir una repentina desconfianza, el apalancamiento se invierte y tiende a transformarse en un peligroso espiral descendente, que exponencia la magnitud de las caídas. Se produce así un fenómeno de “conjunción de los opuestos”: la euforia expansiva siembra las semillas del ciclo recesivo.

• Las perspectivas de un enfriamiento global hacen prever —como ya hemos venido advirtiendo— una baja de los commodities.

• Consideramos que el oro —pasado el lógico lapso correctivo posterior a una larga carrera ascendente— tiene buenas posibilidades de recuperar un recorrido alcista, a diferencia de otros metales.

• La suba del riesgo país significará más costos para cubrir nuestras necesidades de fondos para el corriente y el próximo año.

• Estimamos que la tasa a diez años superará el 5,5 % en agosto y podría acercarse al 6 % hacia fin de año.

• Pese a las expectativas de que se refuerce la suba de tasas, consideramos que el dólar —presionado por el enorme déficit comercial y de cuenta corriente estadounidense— continuará su desvalorización frente al euro y el yen luego de una pausa relativamente breve.

o El presidente del BCE, J. Trichet, no objetaría la apreciación del euro.

o La incipiente recuperación económica en la eurozona, el crecimiento de su consumo interno y el abaratamiento del petróleo que significaría la valorización de la moneda común alientan esa suba.

o La apreciación del euro ayudaría también a resguardar al mercado europeo de capitales de una eventual caída de los activos estadounidenses.

 

 

Combatiendo la cirrosis con abundante ingestión de alcohol: todas las herramientas de la política económica permanecen fuertemente expansivas.

 

El combate a la inflación se ha agotado en un mix de manejo de expectativas y “acuerdos” y presiones “informales” sobre las empresas.

Los aumentos salariales homologados por el ministerio de Trabajo exceden el publicitado tope del 19 %.

o Todos ellos incluyen el otorgamiento de sumas “no remunerativas” que llevan los incrementos muy por encima de aquél techo supuestamente “acotado”.

o En el caso del gremio de H. Moyano las mejoras representan un 32 %, contra 30 % reclamado originalmente.

o Indexación de hecho: el plazo de vigencia de lo acordado en las convenciones colectivas viene reduciéndose progresivamente, siendo en algunos casos menor a un año.

o La homologación por parte de Trabajo —con autorización de la AFIP— de las mencionadas sumas “no remunerativas” significa una eximición a los tributos correspondientes a la seguridad social concedida discrecionalmente por el Ejecutivo, lo que viola expresos principios constitucionales y la misma ley de Contratos de Trabajo.

o A cambio se concede a los gremios que las mencionadas sumas “tributen” a sus respectivas obras sociales. Se extiende la autorización para deducir de los salarios de personal no afiliado a los sindicatos las eufemísticamente llamadas “contribuciones solidarias”.

 

En el primer cuatrimestre los gastos devengados aumentaron 26 % interanual mientras que los recursos —sin computar los $ 600 MM de utilidades aportadas por el BCRA— aumentaron 21 %. Si tomamos los gastos efectivamente pagados —algunos correspondieron al ejercicio anterior— el diferencial es aún mayor.

 

o Las suba concedidas a los empleados nacionales se trasladará a las provincias, poniendo en riesgo su situación fiscal y añadiendo impulso a la demanda agregada.

o Los ingresos tributarios propios de las provincias vienen creciendo 20 % interanual, por debajo del crecimiento nominal del PBI (22 %).

 

 

Ante la imposibilidad de contemplar cláusulas contractuales de indexación y la realidad de una inflación que se consolida por encima de los dos dígitos, los agentes económicos comienzan a adoptar medidas de salvaguarda.

 

Una forma de protección es el acortamiento de los plazos contractuales.

• La industria, en tanto, recurre a la acumulación de inventarios como práctica de cobertura.

o El índice de inventarios en el sector manufacturero (FIEL) alcanzó el mayor valor desde el 2002 y acumula cuatro subas mensuales consecutivas.

o La mayor tasa de acumulación se da entre los productores de bienes de consumo no durables.

 

Consecuencias inesperadas de pretender controlarlo todo: a la fuerte suba del cuero crudo se suma ahora la de la grasa vacuna por la menor faena de animales.

• La suba de este producto —que representa hasta un 30 % de los costos de producción de la industria de las galletitas y la jabonera— ronda el 80 % en lo que va del año. • Memorable: “Tengo una relación óptima con él (G. Moreno) y pienso que los controles de precios son necesarios” (H. Méndez, UIA).

• La inflación de mayo podría ubicarse en torno al 0,7 %.

o Juegan a favor la carne —con fuerte arrastre negativo de abril— y el turismo.

o Del otro lado, se observan fuertes subas en panificación, cereales y pastas, en aceites y grasas y en gastos de vivienda (por el aumento otorgado a los porteros).

 

ÿ Los anuncios empresarios de nuevas inversiones —que la experiencia ha revelado como inflados de optimismo— son este año incluso inferiores a la inversión efectivamente realizada el año pasado.

 

Las fusiones y adquisiciones —meras transferencias de mano sin introducción de nuevos equipos— son computadas como inversión.

 

 
CONTACTENOS

 
Busqueda